圖四：醫療器械的申請流程及時間 數據來源：國元證券研究所
【***除皺緊膚***除皺】
2、渠道、營銷優勢與傳統醫療行業相比，醫美具備濃重的消費屬性 。從需求上看，傳統醫療服務中，患者的就診需求通常以自身疾病觸發，具有較強的剛需性和必要性；而醫美服務中，消費者的就診需求通常始于自身美學需求，并由營銷引導觸發，具有相對較高的自主性和可選性 。
學術推廣方面，由于醫美行業中以非公立的醫美機構為主，民營資本廣泛介入使得產品的盈利性排序更加靠前，所以醫美方案中的相關產品使用主要受成本驅動，醫生的銷售決策權較低 。
基于醫美的營銷屬性，愛美客通過“直銷為主，經銷為輔”的銷售模式，建立起了一個高效穩定的B端渠道 *** ，截至2020年末，實現了對31個省、市、自治區，5000+家醫美機構的全覆蓋 。
此外，為了強化B端渠道，愛美客建立了“全軒學院”教育平臺，通過組建專家等培訓團隊，為醫美機構提供技術培訓 。這不僅是培養醫生對嗨體的使用習慣，從而提升B端客戶黏性，同時***化的市場教育也能幫助公司提高品牌知名度與接受度，建立起品牌壁壘 。
在財務表現上，2017-2021年，排除疫情產品推廣受阻的影響，愛美客渠道推廣相關的銷售費用隨銷售規模、營銷品種的增加而呈現穩步上升的態勢 。
而相對銷售費用，公司收入的增長更為快速，銷售費用率在2018-2021Q3間下降了近9.5個百分點，體現出了較強的費用管控能力 。
與同行相比，華熙生物和昊海生科的營銷主要面向C端，全球醫美龍頭艾爾建與愛美客面向B端 。由于B端客戶粘性更高、穩定性更強，因此銷售費用率也相對較低，但由于醫美產品受成本驅動，銷售費用率也會較不穩定 。
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圖五：2018-2021年可比企業銷售費用率情況 數據來源：wind 愛美客招股書 36氪整理
3、技術優勢目前，國內獲批的玻尿酸醫美產品主要分為填充類玻尿酸和護膚式水光針這兩大類 。其中，填充類玻尿酸的分子量較大、交聯程度高所以硬度粘度高，主要用于抗皺紋等皮下填充；水光針分子量較小、交聯程度低、易被分解吸收，主要用于保濕嫩膚 。
嗨體在成分上以水光針為基礎，還加入了多種復配成分（如氨基酸、L-肌肽等），所以兼具了填充和保濕嫩膚的效果 。因此，較為復雜的技術路徑使得嗨體的產品溢價也相對更高 。
此外，公司仍在持續挖掘嗨體的商業化潛力，在近兩年內開發出了熊貓針、冭活泡泡針等嗨體衍生產品，成功將應用拓展至眶周、水光等賽道 。
基于多適應癥、一站式的診療思維，公司還提供多種聯合醫美方案，以提高消費者和機構端的粘性，比如嗨體美顏精雕方案使用了“緊戀+熊貓針”的產品組合，通過埋線+填充來實現眶周年輕化 。
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圖六：公司推出嗨體衍生產品的時間線 數據來源：國元證券研究所
四、現在看來，愛美客究竟值不值得買？從玻尿酸醫美產品的發展趨勢來看，合規化和高端化是大勢所趨 。2017年開始，國家相關部門相繼發布促進醫美合法合規的文件，醫美市場的規范化擠壓了黑醫美的生存空間，正規持證產品的市場空間在法規的保護下將被不斷被打開 。
作為國內醫美行業的龍頭，愛美客是獲得玻尿酸相關證書最多的企業，截至目前，公司共擁有7張相關注冊證書 。公司將充分享受到醫美市場合規化帶來的增長紅利，獲證能力也將成為公司在醫美市場競爭最強有力的武器 。
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圖七：愛美客的獲證產品及相關信息 數據來源：36氪整理
然而，在價格上，愛美客的產品主要面向中端市場，該價格段的產品由于創新屬性、品牌影響力等均不如高端品，所以相對高端產品競爭更為激烈 。由于下游醫療資源有限，不同產品之間也存在異質化競爭，從而分流終端客戶 。
此外，醫美產品迭代快，新產品紅利期相對不那么長，而且終端產品的利潤空間不及高端品，研發成本和銷售費用將在很大程度上侵蝕公司的利潤 。
根據公司招股書，2020年，銷量口徑下愛美客的市占率達到了27.2%，排名之一；而銷售額口徑僅為17.3%，排名第三，且Top2均被國外廠商所占據 。
因此，如果公司能在用戶數量優勢的基礎上，通過高端化、差異化產品矩陣，將能獲得更大的市場份額 。
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